SPU, NOEN BETRAKTNINGER NOVEMBER 2011

Dette innlegget er primært en lek med ideer og tall, men kan også tjene som et referansemerke (”benchmarking”) for Statens Pensjonsfond Utland (SPU).

Med utgangspunkt i 2002 er det estimert hvor mye råolje (Brent kvalitet) SPU kunne kjøpt og hatt på lager, her kalt ”SPU Lager”. Fra 2002 er så statens totale inntekter fra petroleumsvirksomheten omregnet til fat råolje og løpende lagt til ”SPU Lager”.

Handlingsregelen er opprettholdt ved at 4 % av hva som er på lager ved hvert års start, er omgjort til en oljestrøm som løpende selges i markedet for å inngå i statsbudsjettet.

Et ”SPU Lager” ville bokstavelig talt kunne omtales som et oljefond.

I de siste tiårene har flere land vært gjennom en periode der gjeldsvekst og budsjettunderskudd totalt har vært i størrelsesorden 10 % (og mer) av bruttonasjonalprodukt (BNP). Det har med andre ord vært lånt tungt fra femtiden. Gjeldsveksten økte total etterspørsel. Ordet gjeldskrise preger nå mange overskrifter.

Gjeldsvekst og budsjettunderskudd øker også pengemengden i økonomiene og gir dermed prisstøtte til omtrent alt.

Det som vil komme er ulike tiltak for å få ned gjeldsgraden. Dette innebærer lavere privat og offentlig konsum. Dette betyr generelt en periode (et tiår?) med lavere offentlig og privat etterspørsel og vil også vises igjen hos selskaper i form av lavere inntjening. Siden mange selskaper er børsnoterte vil dette med tiden reflekteres i den neddiskonterte fremtidige inntjeningen, med andre ord aksjekursen.

Gjeldsgraden for enkelte land er nå på et nivå der økninger i renten på gjeld er mer økonomisk tyngende enn prisveksten på olje. Gjeldsgraden innebærer også at mange regjeringer nå må utøve den delikate balansen med å kombinere innstramningstiltak med økonomisk vekst.

I disse dager med ledere for store sentralbanker med en finger på CTRL tasten og en finger nær P tasten så er invitasjonen til global inflasjon på nødvendigheter som mat og energi et fait accompli. ”Papir” vil da falle relativt realverdier.

Med ”papir” mener jeg her valuta (penger), aksjer, obligasjoner etc.

På sett og vis er SPU å betrakte som en prosess for å konvertere energi (petroleum) til finansielle verdier, ”papir”. Denne vinklingen bringer SPU i konkurranse med termodynamikkens hovedsetninger.

Energi kan som kjent verken skapes eller ødelegges, kun omdannes og når vi bruker energi synker den totale energikvaliteten (loven om økende entropi).

En av forutsetningene for Finansdepartementets prognose for utviklingen av markedsverdien for SPU er at det globale finanssystemet og reell økonomisk vekst, slik vi nå kjenner disse, vil videreføres i overskuelig fremtid.

Overskuelig fremtid er som kjent et relativt begrep som spenner fra optimistenes evighetsperspektiv til en voksende gruppe eksperter som gir nåværende globale finanssystem høyst ti år til og blodfattige utsikter til fortsatt reell økonomisk vekst.

Det som vil prege årene fremover er at de enorme mengdene gjeld (offentlig, husholdninger og bedrifter) som er opparbeidet i løpet av en forbløffende kort periode (i hovedsak siden 1980) skal betjenes. Den totale gjeldsgraden er i seg selv et forvarsel om generelt svakere børsutvikling, kontraktsbrudd og konkurser.

Diagrammet overfor forteller ikke hele historien siden det vil være nødvendig å justere for investeringer og drift i petroleumssektoren og opparbeidet overskudd til oljeselskapene (eierne).

Norge forbruker nå årlig rundt 75 – 80 millioner fat olje.

Et fat råolje inneholder rundt 6 Giga Joule med energi.

Hittil i 2011 har olje av Brent kvalitet i snitt ligget rundt US$110/fat. Å spå videre prisutvikling for olje nå er som å skyte leirduer fra baugen av et skip som stamper, girer og hiver i grov sjø og kraftig motvind.

Årsakene er i hovedsak;

• Utvikling i den globale etterspørsels/tilbudsbalansen.
• OPECs respons til prisstøtte.
• Virkninger fra ytterligere innstramningstiltak forårsaket av gjeldskrisen.
• Størrelsen på økonomisk vekst.
• Effekter fra boligboblen i Kina.
• USA og EURO områdets monetære politikk (fremtidige kvantitative lettelser (QE3,.,.,.,n).
• Effekter fra reversering av ”Carry Trade”.
• Effekter fra spekulative aktører i råvaremarkedet.
• Andre geopolitiske hendelser som påvirker oljeprisen (krig, regimeskifter etc.)

  

Diagrammet ovenfor gir en fornemmelse av utfordringene ved å omdanne realverdier (energi) til finansielle verdier. 2009 er spesiell da oljeprisen falt betydelig fra 2008 og videre hadde effekten fra de uttallige offentlige stimulansepakkene også nådd børsene (omtrent 60 % av SPU er plassert i aksjer).

Totalt uttak av petroleum fra norsk sokkel toppet i 2004.

Diagrammet ovenfor illustrerer en sterk korrelasjon mellom oljepris og investeringer og kostnader.

Flere ting tyder på at oljeprisen fremover vil ligge på et strukturelt høyere nivå, nye funn i Nordsjøen krever nå i gjennomsnitt en oljepris rundt US$50/fat (avhenger av størrelse), oljesand krever US$70 – 90/fat for å nå lønnsomhet. Nye funn er teknologisk krevende, kostbare og er avhengig av et marked som både er villig og har evne til å betale.

Nå betrakter jeg det slik at den oljeprisen verden trenger for å skape ny organisk vekst ikke vil gi tilstrekkelig oljeforsyning, og den oljeforsyningen som kreves for å gi ny organisk vekst resulterer i en oljepris som demper den økonomiske veksten. En klassisk ”Catch 22” situasjon.

”SPU Lager”

En kort beskrivelse av konseptet ”SPU Lager” presentert i dette innlegget;

• ”SPU Lager” forutsatt operativt fra starten av 2002 og alle volum beskrevet med fat råoljeekvivalenter.
• All norsk petroleumsproduksjon er konvertert til fat råoljeekvivalenter.
• Alle driftskostnader, borekostnader, investeringer i innretninger, rør, landanlegg, leting og konseptstudier og nedstengning dekkes fortløpende gjennom salg av petroleum, er med andre ord omgjort til fat råoljeekvivalenter.
• Handlingsregelen opprettholdes. Dette innebærer årlig salg av 4 % av hva som er på ”SPU Lager” ved begynnelsen av året.
• Opptjent overskudd for eiere/oljeselskaper er opprettholdt og beskrevet med fat råolje.

ESTIMAT FOR ÅRLIG LAGRINGSVOLUM TIL ”SPU LAGER”

Loven om petroleumsbeskatning legger til grunn ordinær selskapsskatt på 28 % og særskatt på 50 % petroleumsutvinningen (totalt 78 %) av regnskapsmessig overskudd.

Staten har 100 % eierandel i Petoro (SDØE; Statens Direkte Økonomiske Engasjement) og Petoro har rundt 40 % av den norske petroleumsutvinningen.

Staten har 67 % eierandel i Statoil, som har rundt 30 % av den norske petroleumsutvinningen og Statoil har som mål å betale 50 % i utbytte til eierne.

Totalt gir dette staten 89 – 90 % av overskuddet fra petroleumsutvinningen.

FAT RÅOLJEEKVIVALENT

1 fat råolje = 1 fat kondensat = 1 fat råoljeekvivalent

1 fat oljeekvivalent naturgass = 1 fat oljeekvivalent NGL = 0,67 fat råoljeekvivalent

Naturgass har vært priset omtrent 60 – 70 % av råolje basert på energiinnhold.

NGL (Natural Gas Liquids; etan, propan, butan) har et volumetrisk energiinnhold som er rundt 60 – 70 % av råolje.

Diagrammet illustrerer også hvordan endringer i oljeprisen og den total utvinningen endrer splitten mellom de fire kategoriene. Med dagens oljepris er det estimert at innlagringen for ”SPU Lager” gradvis ville bevege seg mot null rundt 2020, mens potensialet for uttak under handlingsregelen ville vokst.

For 2012 er det estimert at uttak fra ”SPU Lager” etter handlingsregelen gitt inntil 1 Mb/d og med en råoljepris rundt 600 NOK/fat ville dette tilført statsbudsjettet rundt 220 milliarder kroner.

I statsbudsjettet for 2012 er det budsjettert med rundt 120 milliarder kroner i overføringer fra SPU.

Selvfølgelig ville handlingsregelen medført en gradvis nedtapping av ”SPU Lager” etter innlagringen var over, se figur 7.

KOMMENTARER TIL ”SPU Lager”

”SPU Lager” som beskrevet her er estimert til å kunne nå en topp på 12 milliarder fat (Gb) en gang i neste tiår, forutsatt dagens oljepris. De siste funnene Aldous/Avaldsnes og Skrugard ville kunne økt lageret til rundt 13 Gb.

Dette ville med andre ord blitt et formidabelt lager og etablering av et så omfattende lager kunne bli tvilsom samfunnsøkonomi. For å sette det i perspektiv kan nevnes at OECDs totale petroleumslager er rundt 2,8 Gb. Det strategiske petroleumslageret i USA (SPR) er rundt 0,73 Gb.

Videre ville oppfyllingen av et slikt lager redusert oljeforsyning i en periode der den globale forsyningssituasjonen strammet seg til. På den annen side ville lageret etter å ha nådd toppen (en gang i neste tiår) og gjennom handlingsregelen tilført markedet mer olje.

Alternativet kunne være en kombinasjon med leie av lager og bytte av utvinningsprofiler med andre store oljeprodusenter. Dette introduserer andre risikoer da besittelse (av vår olje) i en verden med voksende knapphet etter hvert kunne oppfattes som 99 % eierskap.

Under enhver omstendighet betrakter jeg en diskusjon om å lage et ”SPU Lager” som en øvelse med kun akademisk interesse da en slik diskusjon for alle praktiske formål er utgått på dato og et ”SPU Lager” har allerede tapt mye av sitt potensial.

• Norge har allerede olje på lager gjennom beskatning av fremtidig petroleumsutvinning og direkte gjennom eierandeler i Petoro (SDØE, 100 % stat) og Statoil (67 % stat).
• SPU er også eier av aksjer i utenlandske petroleumsselskaper.

Nye funn som Aldous/Avaldsnes, Skrugard ville økt total innlagring og skjøvet toppen for ”SPU Lager” noe ut i tid.

Et ”SPU Lager” ville ha et ”evighetsperspektiv” over seg da det (strengt matematisk) aldri ville kunne gå tomt. Poenget er selvfølgelig at den gradvise nedtappingen også medfører en fallende pengestrøm som kan overføres statsbudsjettet. Dette betyr at det relative bidraget fra ”SPU Lager” vil bli kontinuerlig fallende og på et tidspunkt få liten praktisk betydning.

Gitt gjeldskrisene og effektene fra disse så kan det bli krevende for nåværende SPU å møte nåværende prognoser.

SPU blir ofte omtalt i et ”evighetsperspektiv”, sannsynligheten er høyst til stede for at SPU i beste fall vil få et forløp som beskrevet for ”SPU Lager”.